美股纯软件 / SaaS CY2026Q2 财报底稿、定价函数与 Agent 价值四方分配研判

口径：纯软件 / SaaS，已剔除 neocloud 与 CSP。 剔除 11 家：GPU 云 / neocloud 6 家（CRWV、NBIS、IREN、CORZ、WULF、APLD）与超大厂 CSP 5 家（MSFT、GOOGL、AMZN、META、ORCL）。理由是这两类的股价由单个 GPU 合同、融资结构、折旧口径与整体 capex 叙事决定，与软件的订阅 / 消费经济学不同源，混在一起会同时污染财务中位数与定价归因。 本报告主要基于 SEC EDGAR XBRL / 8-K 原文与 24 份电话会全文（高权重），Goldman Sachs、UBS 卖方研究（高权重）。股价数据来自 Nasdaq 公开接口，截至 2026-08-27 收盘；市场反馈统一用 T+2 / T+7 / T+15 / T+30 四个窗口（T+30 因 39 家在 8 月才披露、目前仅 3 家可得，见第 4 节）。不含买卖建议、目标价或仓位。

核心结论

正文

1. 样本、口径与三处方法学修正

样本构成。 基础样本取自本地美股财报跟踪宇宙的 ai_software_apps / eda_ip 两个 bucket，加按「不限于板块内、覆盖知识库提到的所有软件 / SaaS / infra 公司」口径另建的补充宇宙。

剔除 neocloud 与 CSP 共 11 家：GPU 云 / neocloud（CRWV、NBIS、IREN、CORZ、WULF、APLD）与超大厂（MSFT、GOOGL、AMZN、META、ORCL）。剔除理由是它们的定价函数与软件不同源：neocloud 营收同比中位 +108.8%、T+7 中位却只有 +1.2%；CSP 组内 MSFT +28.0% 与 ORCL −13.0% 相差 41pp。混入会同时污染财务中位数与定价归因。

剔除后纯软件样本 72 家，其中 60 家已披露 CY2026Q2（截至 2026-08-29）。

8/19-8/27 新披露 14 家，正是此前点名的「真正检验」批次：按席位计费应用软件 CRM / WDAY / VEEV / ADSK / INTU / ZM、安全 CRWD / OKTA / S、可观测性 ESTC、EDA SNPS、工具型 BOX、基础设施 NTNX、垂直 SaaS BILL。这批的意义在于它们是「模型吞噬软件」假设最直接的靶子——按席位计费、面向白领工作流、AI 可替代性最被质疑。结果见结论一。

仍未披露 12 家：SNOW、MDB（数据层）、PANW、ZS、CYBR（安全）、ASAN、BRZE、DOCU、GTLB、CFLT、PATH、AI。SNOW 与 MDB 是最后两块拼图——数据层是「模型吞噬软件」争论的核心战场，它们的 NRR 与消费量走势会决定结论八的第③条能否最终坐实。

样本内保留 数字基础设施 3 家（EQIX、DLR、GDS），口径与 v2.0 一致；它们占 60 家的 5%、反应居中（T+7 中位 +3.4%、超额 +1.8%），在细分赛道表中单列，读者可自行剔除。

修正一 · 日历季对齐。 软件公司财年错位极多（ADBE 11 月末、TEAM 6 月末、DOCS 与 DT 3 月末、CRM / SNOW / MDB / CRWD / OKTA / WDAY / VEEV / ADSK 1 月末、PANW / ZS / INTU 7 月末、SNPS 10 月末），全部按报告区间中点落在哪个日历季统一对齐到 CY2026Q2（2026-04-01 ~ 06-30），与 SEC 自身 CY frame 口径一致。因此 CRM 的「FY27 Q2」（5-7 月）与 PLTR 的「26Q2」（4-6 月）在同一张表里可比。

修正二 · 三层来源不混算。 SEC XBRL（10-Q）出营收 / 毛利 / 经营利润 / 净利润 / 经营现金流 / RPO / 递延收入 / 股权激励，全部 GAAP；8-K/6-K 新闻稿出指引、ARR、NRR、账单、客户数；电话会全文出 AI 落地证据与指引形状。EPS 超预期对的是 non-GAAP 一致预期，与 XBRL 的 GAAP 数是两套，分列不合并。

修正三 · 反应日按成交量锚定。 8-K 的 filing date 分不清盘前盘后。规则：在 {公告日, 公告日+1} 两个交易日里，取相对前 20 日均量放量倍数最大的那天作为反应日，基准 = 反应日前一收盘，T+1 即反应日本身；同时输出 vol_ratio，低于 1.3 表示两天都没放量、反应日判定不可信（本批 WDAY 为 1.75，是最低的一个）。

2. 财务底稿

全样本（60 家）中位数： 营收同比 +16.2%（n=49，区间 −6.8% ~ +92.8%）｜毛利率同比 −0.40pp（n=47，26 家下滑）｜营业利润率同比 +2.40pp（n=48，31 家改善）｜RPO 同比 +17.0%（n=35，32 家正增长）｜T+2 +2.2%（n=50）、T+7 +6.8%（n=47）、T+15 +8.5%（n=43）、T+30 仅 3 家不可用，T+7 超额中位 +4.5%。

毛利率与营业利润率反向，是本季最重要的结构特征。 AI 推理成本确实进了 COGS（26/47 毛利率下滑），但费用端的经营杠杆盖过了它（31/48 营业利润率改善）。最极端的是 SNPS：毛利率 −5.5pp、营业利润率 +4.9pp；OKTA 则是两头都好（毛利率 +2.7pp、营业利润率 +7.7pp）。市场买的是后者——见第 5 节。

• 所有组的 T+2 中位都在 −0.8% ~ +5.1% 的窄带里，分化几乎全部发生在 T+2 之后。 应用层 SaaS 从 +1.4% 走到 +14.9%、大型企业软件从 +1.6% 走到 +12.3%——首日几乎看不出差别，价值在后两周才被定出来，这是本季市场反馈最重要的结构特征。
• AI 应用 / 数据平台是唯一营业利润率同比为负的组（−1.2pp），T+7 中位仍有 +14.1%——该组的定价来自增速与叙事，不来自利润率；但 T+15 回落到 +8.5%，是唯一在 T+7 后明显衰减的组。
• 安全软件营业利润率同比中位 +4.2pp 为全组最高，T+15 中位却只有 +7.3%——因为新披露的 OKTA / CRWD / S 三家尚未走满 15 个交易日、用 T+1 代入，该组的真实读数要下季才完整。
• 基础设施 / 开发者软件是唯一 T+15 为负的组（−4.0%）：DDOG −20.4%、FSLY −8.4%、AKAM −6.2% 拖累，NET +7.6% 拉起，组内极度分化且负面方主导。

指引动作分布。 60 家中 24 家明确上调全年营收或利润指引，7 家下修。本轮新增上调：CRM（FY27 营收指引上调 $2 亿至 $461-464 亿）、CRWD（FY27 净新增 ARR 增速指引上调 630bp 至 34%）、SNPS（全年营收上调至 $97.15 亿、EPS 至 $15.07）、WDAY（上调 FY27 non-GAAP 营业利润率指引）。

NRR（仍仅 10 家披露）。 PLTR 157% > FIG 136% > DDOG 低 120% 区间 > NET 120% = ZETA 120% > FSLY 117% > TWLO 116% > KVYO 109% > DOCS 107% > HUBS 102%（唯一实质下滑）。中位 118.5%，无一跌破 100%。新披露 14 家中无一给出 NRR 数值。

RPO。 35 家披露、32 家正增长，中位 +17.0%。加速最猛：PLTR +104.2%、AKAM +76.7%、KVYO +55.6%、CRWD +48.6%、FIG +53.1%、TEAM +45.5%、DDOG +43.1%、S +41.7%。仅三家为负：BILL −23.9%、SOUN −13.3%、TWLO −13.0%（口径含已剥离业务）。

3. 电话会汇总：AI 在软件侧的四条分岔

分岔一 · 已经收到钱。 ServiceNow 本季 AI ACV 跨过 $10 亿，并称 2030 年 AI 占 ACV 30% 的目标「进度领先」；生产环境跑 agentic AI 的客户数九个月增九倍，AI Control Tower 半年 500+ 客户，L1 支持 AI 专员在 40+ 客户处闭环 80-85% 的服务请求；首次购买 AI 的客户成交量 +45%、定价溢价 20-30%。Adobe AI-first ARR 同比三倍、突破 $5 亿。Doximity 把它量化到单位经济：AI 搜索单次收入 > 运行成本 10 倍，全年指引上调的 $600 万全部来自新签 AI 搜索合同。

分岔二 · 收入结构变了，波动也变了。 Datadog 750+ AI 客户覆盖前十大 AI 公司全部，31 家年消费 >$100 万、8 家 >$1,000 万，AI 原生占营收 11%（一年前 4%）；MCP 工具调用环比 4 倍、较 2025Q4 增 22 倍。Twilio 给出两条可追踪曲线：横向对话式 AI 公司从季度低六位数做到年化 $600 万（+65%），垂直 AI 公司从 $20 万做到 $900 万。代价同季出现——Datadog 最大 AI 客户九位数续约、用 17 个产品，用量却下降，CFO 原话：「我们希望在电话会上对此保持透明，因为我们确实看到了使用量的减少，所以我们针对该客户，把今年剩余时间的指引风险完全出清了。」 结果是「超预期 + 上调全年」换来 T+1 −19.0%。

分岔三 · 卖水的先赚到。 Cloudflare 报出分水岭数据：2026Q2 起，流经其网络的流量超过 50% 不是人类发出的；对应商业结果是年付 >$10 万客户 4,698 家（+27%）、过去 12 个月净增 986 家创公司史上最高、RPO +38%、NRR 升到 120%。管理层明确说没有参与 GPU 军备竞赛，靠零出站流量费把 AI 公司从超大厂那里接过来。Fortinet 是另一版本：产品收入 +52%（客户为 AI 工作负载安全升级机型）、OT 账单 +55%、AI 驱动 SecOps 账单 +25%。Akamai 新签四年、超 $6 亿的 AI 基础设施合同，年内 CIS 多年期合同总额超 $28 亿。三家共同点：AI 带来的是确定性的量（流量、机型、算力托管），不是需要用户改变工作方式的不确定的席位。

分岔四 · 预算被抽走。 HubSpot 是最直接的证据：AI 采用指标全线爆表（Data Agent 激活客户 16K、环比 +80%；55%+ Pro+ 客户在用 agent；年内 agentic 动作增 3 倍），NRR 却掉到 102%，净增客户从 9-10K 掉到 7K，全年增速指引下修。管理层给的原因不是竞争，是预算：客户在有限的 IT 预算里挤钱做 AI，面对不可预测的 token 成本要求先看到 ROI；审批从 VP 上移到委员会与董事会，成交周期拉长数周到一个月；续约时客户在清理闲置席位、缩减营销联系人库、合并门户。IT 服务侧同步坐实：ACN 全年本币增速下修到 3-4%、EPAM 3.2-4.2%（有机不变价仅 2.0-3.0%）、CTSH 营收指引下修而 EPS 上调——用 AI 省下来的成本没有变成收入，变成了利润率。

4. 市场反馈：T+2 / T+7 / T+15 / T+30

口径：反应日按成交量锚定（见第 1 节修正三），基准 = 反应日前一收盘。T+n 为反应日起第 n 个交易日收盘。本节起统一用 T+2 / T+7 / T+15 / T+30 四个窗口，不再列 T+1——T+1 混入盘后与日内反转噪音，T+2 才是干净的方向信号（证据见第 5 节 PEAD：T+2 → T+15 的方向确认率 98%，而 T+1 → T+7 只有 87%）。

⚠️ T+30 目前无法使用。 60 家里 39 家在 8 月才披露，价格数据截至 8/27，走满 30 个交易日需约 6 周。当前只有 6 月披露的 ADBE、ACN 与 7/14 披露的 IBM 三家满足。该列要等到 2026 年 10 月上旬才会填满，在此之前任何 T+30 的分组中位数都是样本选择偏差的产物（见第 9 节证伪点 2）。中间窗口 T+20 有 21 家，但同样全部来自 7 月披露批次，样本非随机，本报告一并不采用。

时间越长，分化越大、也越有利于上涨方。 中位数从 T+2 的 +2.2% 单调升到 T+15 的 +8.5%；区间上沿从 +37.9% 扩到 +68.5%（TEAM），下沿从 −27.2% 收到 −26.2%。上涨在被放大，下跌在被修复——这个非对称是本季市场反馈最稳定的特征。

新披露 14 家（8/19-8/27）——多数只有 T+1/T+2：

观察一 · 「模型吞噬软件」在按席位计费层被证伪。 这一批是该假设最直接的靶子——按席位收费、面向白领工作流。11/14 首日为正、中位 +6.5%。 CRM 以 10.8% 的营收增速拿到 +22.6%（RPO $663 亿 +10.7% 加上调 FY27 指引）；OKTA 以 10.6% 的增速拿到 +28.6%（毛利率 +2.7pp 与营业利润率 +7.7pp 双改善）。两家都不是靠增速。但这批只有 T+1/T+2，须等 T+7 / T+15 确认。

观察二 · 三家负例的共同点是「增速与利润率同时不行」。 ZM 营收仅 +4.9%、两个利润率都降，T+2 −10.5%；BILL 营收 +13.8% 尚可，但营业利润率 −2.1pp 且 RPO −23.9%（全样本最差），T+2 −3.6%；INTU 未给 XBRL 三表、52 周位置仅 0.21。

观察三 · 市场在给「AI 在你这儿是收入还是成本」定价，不是在给「软件」定价。 8/5 盘后同日披露的四家应用层 SaaS，T+15 分别是 U +24.8%、FIG −4.4%、HUBS −4.9%、APP −26.4%——行业分类完全相同，跨度 51pp。

观察四 · 超预期不救人，指引的斜率才救人。 DDOG 营收超预期、RPO +43%、上调全年，T+2 −17.4%、T+15 仍 −20.4%，唯一原因是 Q3 指引中值增速从 35.6% 掉到 28.7%。反面：CRWD 的 EPS 实际低于一致预期 80%，但把 FY27 净新增 ARR 增速指引上调 630bp，首日 +20.5%。

观察五 · 盘后价格不是裁决，T+2 才是。 AKAM 盘后 +13% → T+2 −0.8% → T+15 −6.2%；NET 盘后 +17% → T+2 +9.2% → T+15 +7.6%。反向的是 TEAM（盘后 +32% → T+2 +37.9% → T+15 +68.5%）。盘后交易新闻稿，T+2 之后才把电话会问答与卖方修正定进去。

观察六 · 十五日尺度上，下跌几乎都被修复，上涨几乎都被放大。 43 家里跌但修复 12 家（FIG −17→−4、EPAM −11→−0、HUBS −16→−5、ACN −20→−13、ADBE −6→−0），跌且扩大只有 4 家（DDOG −17→−20、APP −17→−26、CDNS、AKAM）。上涨侧则是涨且扩大 21 家 vs 涨但收窄 5 家。唯一继续扩大跌幅的四家里，DDOG 与 APP 的下跌理由都在本季经营里（指引降档、营收 miss）。

5. 市场的定价函数

把 12 个可得财务属性逐一与股价反应做 Spearman 秩相关：

T+30 一列因 n=3 无法计算；T+20（n=21）计算出的 ρ 出现符号翻转（营业利润率 −0.37、净利 −0.394、RPO +0.315），那是「只有 7 月披露批次」造成的样本选择偏差，不是信号，本报告不采用。

四条读法：

1. 解释力在 T+7 见顶，T+15 回落。 三个第一梯队因子（营收环比 0.293、营收同比 0.266、营业利润率同比 0.265）都是 T+7 最高、T+15 明显衰减（0.238 / 0.163 / 0.063）。说明财报的信息含量在 7 个交易日内被消化完，之后的走势由板块 beta 与新增信息接管。
2. RPO 同比 ρ=0.037~0.095，跨三次扩样本（46→57→60 家）全部接近零。这是本报告最稳固的一条。 在手订单是「模型吞噬软件」最硬的基本面反证（35 家中 32 家正增长、中位 +17.0%），但市场始终没有给它定价。CRWD 的 RPO +48.6%、S 的 +41.7% 都很亮眼，但它们大涨的解释变量是利润率与指引，不是订单。
3. EPS 超预期 ρ 只有 0.121~0.186，且可被单案例直接推翻。 CRWD 的 EPS 低于一致预期 80%，首日 +20.5%；BILL 的 EPS 超预期 156%，T+2 −3.6%。超预期本身不是信号。
4. 机械漏斗 rank_score 从 T+2 的 0.082 衰减到 T+15 的 0.014。 与 skill 自身声明一致：它是决定先读谁的漏斗，不是选股因子。

指引动作——三个窗口一致，T+7 差距最大：

上调相对维持的溢价在 T+7 最大（+11.9pp），T+15 收窄到 +7.1pp；下修的惩罚从 T+2 的 −15.9% 一路修复到 T+15 的 −5.2%。惩罚是即时的、会衰减；奖励是渐进的、在 T+7 见顶。

（v2.0 基于 46 家曾得出「上调无溢价」，那是维持组恰好含 SAP / FSLY / SSNC 三个强势样本造成的假象——见风险提示。）

PEAD：T+2 的方向信息量远高于 T+1。

43 家有 T+2 与 T+15 的公司里，只有 TYL 一家（−7% → +4%）方向反转。形态分布：

可操作的规则：T+2 收盘为正的 26 家里，25 家在 T+15 仍为正（96%）；且 21 家涨幅进一步扩大。 反过来，T+2 为负的 17 家里 12 家在 T+15 修复了一部分，只有 4 家继续扩大——而那 4 家的下跌理由都在本季经营里（APP 营收 miss、DDOG 指引降档、CDNS 与 AKAM 的下季指引低于预期）。

6. 细分赛道的市场反馈排名

把 60 家按 19 个细分赛道重切，按 T+15 中位排序（* 表示尚无 T+15、用 T+7 或 T+2/T+1 代）：

按证据强度分三层：

① 样本足够（n≥5）、可作赛道结论的有四个：

• 垂直行业 SaaS（n=9 胜 8，T+15 中位 +22.5%）——本轮升为最强的多样本赛道。 拉长到 T+15 后，TEM 从 T+2 的 +6% 走到 +47%、PCOR +9→+25%、SSNC +12→+23%。共同点是场景锁定 + 数据私有 + 切换成本高，且该组营业利润率同比中位是负的（−1.3pp）——市场买的既不是增速也不是利润率，是确定性。唯一负例 BILL（RPO −23.9%）。
• 安全（n=8 胜 7，52 周位置 0.92 全样本最高）——位置最高但涨幅中等。 T+15 中位仅 +7.3%，低于垂直 SaaS，因为 OKTA / CRWD / S 三家新披露尚无 T+15、用 T+1 代入。该组营业利润率同比中位 +4.2pp 为全组最高，OKTA / CRWD / FTNT 三家创 52 周新高。
• IT 服务 / 传统企业软件（n=7 胜 3）——T+15 中位从 T+7 的 −8.5% 修复到 −0.5%，但内部分化极大。 SAP +43%、CTSH +15%、INFY +12% 为正，ACN −13%、TDC −20%、IBM −22% 为负。分水岭是云订单加速对人力密集。
• 按席位计费应用软件（n=5 胜 3）——「模型吞噬软件」的直接靶子，首日结论是没有被吞，但只有 T+1/T+2，须等确认。 内部撕裂 33pp（CRM +23 vs ZM −10）。分水岭不是「是否按席位收费」，而是增速与利润率至少有一头在改善。

② 方向强但样本不足（n≤3）： 工作流编排 T+15 中位 +49.7% 是全样本最高，但由 TEAM +68% 与 NOW +31% 两家撑起、MNDY −5%；边缘 / Agentic 基础设施在 T+15 转负（−6.2%），与 T+7 的 +7.9% 相反，说明该组是短期脉冲而非趋势。

③ 表面数字会骗人的两个：

• 广告技术（n=3）T+15 中位 −24.1%，52 周位置中位 0.03——U +24.8% 与 TTD −24.2%、APP −26.4% 极端撕裂。U 靠 Vector 的自有运行时数据赢，APP 因管理层承认「模型改进不保证每三个月出现」被打掉预测性溢价。
• 创意 / 设计工具（n=2 胜 0）营业利润率同比 −17.3pp 为全样本最差，但 T+15 已修复到 −2.2%（ADBE −0.4%、FIG −4.4%）。这一档从 T+2 的 −11.5% 修复到 T+15 的 −2.2%，是「跌但修复」的典型，与广告技术的「跌且扩大」形成对照。

7. 技术面：平台突破识别

平台用自适应窗口（依次试 60 / 40 / 30 / 20 个交易日，取最长的同时满足深度 ≤32%、末 20 日收口 ≤22%、财报前收盘 ≥ 上沿 78% 的窗口），pivot 取窗口内最高收盘。突破 = 反应日之后收盘站上 pivot；站稳 = 此后每个收盘都在 pivot 之上且已维持 ≥3 根 K 线。

平台突破并站稳 9 家：

平台突破待确认 6 家（新披露、仅 1-2 根 K 线，尚不满足站稳的 ≥3 根条件）：CRM +20.5%、VEEV +11.7%、OKTA +11.6%（52 周新高）、ADSK +4.9%、NTNX +2.8%、CRWD +1.1%（52 周新高）。

创 52 周新高 7 家：MANH、ZETA、DT、OKTA、CRWD、FTNT、BOX。v2.0 时（价格截至 8/14）为零——8/14 之后板块整体上台阶，这是本轮技术面最大的变化。

• 垂直行业 SaaS 与安全两个赛道合计占据站稳名单的 4 席（MANH / PCOR / SSNC / QLYS），与第 6 节的赛道结论互为印证；SSNC 的平台深度 12.1% 是全样本最窄。
• 突破未站稳 13 家：SAP +29.9%（幅度最大但曾收回）、NOW +24.4%、TYL +10.9%、PTC +7.2%、ADBE +5.5%、FTNT +3.6%（虽创新高但曾收回平台上沿）、BOX +3.3%、DBX +2.5%、NET +2.3%、TWLO +2.0%、KVYO +1.2%、SOUN −1.5%、DOCS −3.3%。
• 仍在平台内 / 跌破 / 无有效平台：DDOG −15.7%、CDNS −16.5%、AKAM −17.1% 仍在平台内且深度回撤；SNPS 虽 T+1 +13.4% 但仍在 60 日平台内（−8.5%），说明这波涨幅还没收复 6-7 月的下跌。
• 注意 TEAM T+7 +44% 但技术上无有效平台——财报前处于宽幅震荡，上方没有可靠支撑参照物，回撤时没有结构位。

8. Agent 价值四方分配：六张可逐季更新的计量表

本节的分析对象是 Agent 创造的价值在软件厂商 / 模型厂商 / 云厂商 / 客户四方之间如何分配。云厂商虽已从股价样本中剔除，但作为分配的一方必须保留；其数据来自 CSP 披露，仅用于分配框架，不进入前七节的软件统计。本节论证基准 2026-08-17，本轮无新证据推翻。

前提先说清：Agent 创造的价值 ≠ 被分配的价值。只有被定价出来的部分才进入四方分账，其余沉淀为客户的消费者剩余。Goldman Sachs 在 AI 利润池报告里的原话是 「productivity gains alone do not generate sufficient return without monetization」。

总量校验。 GS 测四大超大厂合计 capex 2026E ~$7,400 亿 → 2027E 逼近 $1 万亿；UBS 测到 2027 年 AI 价值创造可达 $1.16 万亿。两个数口径不同不能相减，但数量级相当本身说明：按当前预期，AI 创造的价值大体只够覆盖基础设施投入，四方能分的超额接近零。GS 自己的风险段落是最诚实的答案：「技术提供方捕获的经济价值可能低于框架假设，如果超大厂、软件厂商与开源模型之间的竞争压低了定价。在那种情形下，劳动成本会下降，但节省下来的钱更多流向企业和终端用户，而不是 AI 提供方。」

当下四方的定性排序：

• 客户 · 份额最大——不是谈判力强，是厂商还收不上来（96% 报不出 AI 收入），且客户已进入主动压价阶段。
• 云 / 算力 · 份额最确定——靠合同不靠定价权；代价是 capex 锁死，唯一先付款再收款的一层，对下游变现失败最敏感。
• 模型厂商 · 增量最大、单价最脆弱——被开源替代、任务路由、提示词瘦身三面夹击。
• 软件厂商 · 最分化，不能当一层看——按用量 / 结果计费的在扩份额（PLTR NDR 157%、NOW AI ACV $10 亿、DOCS AI 搜索定价到成本 10 倍）；按席位计费的被两头挤（HUBS 102%、ACN 3-4%、EPAM 有机 2-3%）。

9. 优先证伪点

1. SNOW 与 MDB 是最后两块拼图。 数据层是「模型吞噬软件」争论的核心战场——若这两家的 NRR 与消费量同步走弱，结论八的第③条（存量收缩被推翻）要重新打开；若同步走强，则该假设在软件侧基本可以结案。同批未披露的还有 PANW、ZS、CYBR（安全，会把该赛道样本从 8 家推到 11 家）。
2. T+30 要到 10 月上旬才可用。 60 家里 39 家在 8 月才披露，目前只有 ACN / IBM / ADBE 三家走满 30 个交易日。在填满之前，任何 T+30 的分组中位数都是「只有 6-7 月披露批次」造成的样本选择偏差——中间窗口 T+20（n=21）已经出现符号翻转（营业利润率 ρ 从 +0.265 变 −0.37、净利从 +0.082 变 −0.394），就是这个偏差的直接证据。这也是本报告不采用 T+20 的原因。
3. 新披露 14 家只有 T+1/T+2。 结论二与结论七（技术面待确认 6 家）都建立在 1-2 根 K 线上。按结论一的 PEAD 规律（T+2 → T+15 确认率 98%）大概率会被确认，但 CRM +22.6%、OKTA +28.6% 这种量级的首日反应历史上收窄概率更高（涨但收窄 5 家里 TWLO +29→+25、SOUN +25→+9 都是高起点回落）。
4. 「上调有溢价」是否稳定。 本轮推翻了 v2.0 的相反结论，但两次都是单季截面、n=19~22。下季必须第三次重算：若溢价再次消失，说明该分组统计量在 n<30 时根本不稳定，应停止使用中位数、改用分布对比。
5. 信息含量在 T+7 见顶是不是普遍规律。 本轮三个第一梯队因子的 ρ 都在 T+7 见顶、T+15 衰减。若下季重算时峰值前移到 T+2 或后移到 T+15，说明本季的「7 日消化窗口」只是当季流动性与财报密度的产物，不是结构性规律。
6. 垂直行业 SaaS 的估值修复还剩多少。 52 周位置从 v2.0 的 0.36 升到 0.61，最未被定价的窗口已经关掉一半，而 T+15 中位 +22.5% 是全部多样本赛道最高。其证伪点仍是 TYL 型的「与 AI 无关的增速降档」是否扩散——本轮 BILL 的 RPO −23.9% 是第一个警号。
7. FTNT 的基本面与技术面背离已部分修复但未完成。 账单 +33%、产品收入 +52%、全年上调，本轮创 52 周新高但技术上仍归「突破未站稳」（曾收回平台上沿）。要么补齐站稳、要么下季基本面被证伪。
8. Datadog 是唯一「跌且在 T+15 继续扩大」的大票。 T+2 −17.4% → T+15 −20.4%，公司已把最大 AI 客户下半年贡献「完全出清」。Q3 实际用量回升即为反向修复；继续下滑则 AI 原生客群的集中度风险要被重新定价到整个可观测赛道（该赛道 T+15 中位 −5.0%）。

风险提示与覆盖声明

• T+30 目前不可用（n=3），T+20 因样本选择偏差被弃用。 60 家中 T+2 有 50 家、T+7 有 47 家、T+15 有 43 家；T+30 仅 ACN / IBM / ADBE 三家。第 5 节的秩相关 n=25~47，样本量不足以做统计显著性检验，只能作为量级判断。
• 新披露 14 家只有 T+1/T+2，结论二与结论七建立在 1-2 根 K 线上，须等 T+7 / T+15 确认。
• 秩相关不是因果，且分组中位数在小样本下极不稳定。 第 5 节回答的是「哪个变量与股价反应同向变动」，不是「市场因为该变量而买卖」。本轮最重要的方法论教训是：v2.0 基于 46 家得出的「上调无溢价」在 60 家口径下被完全推翻，原因只是维持组恰好含三个强势样本。n<30 的分组中位数不应被当作稳定结论。 指引动作是按新闻稿原文人工归类的分类变量，存在判定主观性（如 DDOG 归入「下修/降速」而非「上调」）。
• 细分赛道切分为本报告自建，非行业标准分类。 19 个赛道里 8 个 n≤2，第 6 节已逐条标注 ⚠；只有垂直行业 SaaS（n=9）、安全（n=8）、IT 服务（n=7）、按席位计费应用软件（n=5）四个具备赛道级证据强度。赛道表按 T+15 排序，但新披露成员用 T+7 或 T+1/T+2 代入，混合窗口的中位数只能作相对排序、不能作绝对幅度引用。
• NRR 口径不可比。 仅 10 家披露，且混用 NDR / DBNER / LTM NRR / GRR，跨公司比较必须看脚注。第 5 节表中 NRR 对 T+7 的 ρ=0.464 n 仅为 7，不构成证据，列出只为完整性。
• RPO 不等于在手订单。 PLTR 的 RPO 主要由商业业务构成——不含初始期限 <12 个月的合同，也不含「便利终止条款」触发后才产生的义务，而这两类在其政府合同里很普遍。FSLY 的 RPO 同比 XBRL 口径 +8.2%、新闻稿口径 +38%（公司 2025Q3 更正过计算并追溯重述），两个基期不同。
• 单家公司毛利率不能直接证明「模型层抽走多少」。 ServiceNow 本季 GAAP 毛利率同比 −6.8pp，管理层归因于超大厂合作占比上升与 AI 消费组合，但同季并入 Armis / Vesa，并购购买法摊销同样计在 COGS，AI 部分不可分离。
• 12 家 press_release_only / reported_no_numbers（SAP、CTSH、INFY、SOUN、TEAM、CDNS、MNDY、GDS、ADSK、ESTC、INTU、NTNX）尚无 10-Q 或按 20-F/6-K 披露，报表字段留空是披露制度差异，不是取数失败，不得对这些公司评论现金流。
• 本报告只做事实整理与证据归纳，不含买卖建议、目标价或仓位意见。分组标签（AI 原生受益 / 被 AI 侵蚀 等）是基于本季管理层表述的分类，不是评级。

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• 前序与并列研判：北美 AI 科技公司 CY2026Q2 财报五分类归总（同季五分类横向对比，其芯片 / CSP / 存储三格正好覆盖本报告剔除的部分）、美股软件板块 SaaSpocalypse 反转与 AI 承接路径研判（本报告是该 thesis 在 CY2026Q2 的季度裁决）
• 覆盖个股：Palantir、NET、DDOG、TWLO、TEAM、DOCS、HUBS、SHOP、APP、U、ZETA
• 概念层：AI应用、AI模型厂商变现、AI智能体

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